中國證券報12月13日報道：“如果你不認為銅是有色金屬之王，那只是因為它還沒有睡醒。”即便已經過去了一個半月，從浦電路到華爾街的交易員們還是詫異于這輪顛覆觀念行情。今年大部分時間里，他們對銅幾乎是不屑一顧，但突然間，每個人都不惜割肉來擠進銅市。

為何一夜之間，風云突變？一位參與全球商品投資的基金經理向中國證券報記者透露，就在全球交易員都在苦苦等待之際，某個海外大型機構嘗試性的敲打，可能是促成這次滾雪球效應的源動力。

資金滾雪球 誰是始作俑者

自10月底突然爆發開始，銅價一度上漲約30%。截至上周收盤，倫銅報5830美元/噸，滬銅報47520元/噸，COMEX銅報2.655美元/磅，均大幅刷新年內高點。可在此之前的十個月里，倫銅面對熱火朝天的大宗商品市場卻紋絲不動。以倫銅指數為例，據中國證券報記者統計，從今年1月4日至10月25日，倫銅累計上漲0.7%。

當前，投機者持有的銅凈多倉已經創下記錄高位。美國商品期貨交易委員會（CFTC）上周五公布的數據顯示，截至12月6日當周，對沖基金及基金經理連續第五周增持COMEX期銅期權多倉。數據顯示，截至12月6日當周，投機客增持COMEX銅期權凈多倉1872手至82795手，創2006年創有數據以來最高紀錄。

其實，自10月25日行情啟動以來，銅市場上以對沖基金為代表的Managed Money持有的多頭倉位就一度從56342手暴增至104367手，漲幅高達85.2%，同期空頭持倉從72984手暴減至23399手，降幅達68%。與此同時，11月COMEX銅在亞洲時段的成交量環比升逾2倍至逾57412手。

一位不愿透露姓名的資深基金經理向中國證券報記者透露了這輪銅價上漲中的資金博弈情況。他指出，10月之前，銅基本面并沒有太多亮點，交易員們能做的就是等。這個過程中，無論普通投資者還是機構投資者參與度都不高，銅市成交量和持倉量非常低迷。

 “低迷之中蘊含著風險，那就是如果有人瞄上這種狀態，率先搶跑，就可能出現一種情況：成交量和持倉量快速放大，因為不論在LME還是在COMEX，期貨盤面都沒有太多空單。”該基金經理表示。

據他描述，在OTC市場、尤其是LME的OTC市場上，國內很多冶煉廠長期從事套利，或者賣出大量看漲期權。“賣出看漲期權的頭寸是裸露的，尤其是他們大量賣出每噸5000美元的看漲期權，因為都認為基本面上很難推動銅價漲到5000美元。”

該基金經理指出，銅價往上一躥，漲到5000美元瞬間打穿了很多期權盤子，這導致市場突然出現流動性不足的情況，銅價大幅波動的一幕因此出現，實際上這把銅市的持倉和成交結構全部打亂。

螳螂捕蟬，黃雀在后。“在COMEX市場，大量CTA基金和程序化基金快速跟進，因此這兩周銅的成交量和持倉量都達到了歷史上前所未有的水平。理性地看，價格波動的速度太快、幅度太大了，就算銅價跌不動，可以看漲了，但是突然間大量集中性交易之后，超過1000美元的漲幅還是來得太迅速了。”他說，一些頭寸逐步被擠掉，現在也沒有人做空了，市場就需要消化一段時間，把成交和持倉量重新壓回正常水平。

 “之前持倉那么低的時候，肯定有人要打一下，打動就賺了，打不動也不會虧。”上述基金經理還暗示，這個始作俑者，有可能是某只曾經在全球銅市掀起血雨腥風的國外大型金屬對沖基金。

光大期貨有色金屬研究總監徐邁里指出，當前滬銅持倉54萬手，和前幾年相比持倉并不高；倫銅持倉38萬手，處于近幾年最高水平；美銅持倉23萬手，也處于近幾年高位。“從持倉可以看出，外盤增倉是推動銅價上漲的主要推手。”

 “從滬銅和倫銅的持倉情況看，近期持倉相比9月和10月都有增長，雖然滬銅持倉與上半年相比還有較大差距，但倫銅持倉基本達到相對較高的位置，資金流入的跡象還是比較明顯，對銅價有一定拉升作用。”南華期貨研究所所長助理曹揚慧也表示。

在海外基本金屬市場，曾經出現過多次逼倉導致價格大幅上漲的情形，國內市場則運行平穩。中大期貨副總經理景川表示，通常而言，逼倉的前提是一方尤其是空頭部位的大規模虛盤集中在一個或者幾個月份，導致資本大鱷運用糾偏機制進行市場運作。而目前，該情形在有色金屬市場并不突出，銅價上漲是商品上漲邏輯背后板塊之間輪動的結果。

中國因素功不可沒

銅被稱為最好的經濟學家。銅價的暴漲暴跌往往成為經濟周期拐點或者股市拐點到來的標志，國際上常常稱之為“銅博士”,市場也一直視銅與中國宏觀經濟緊密相關。

在徐邁里看來，支撐銅價大漲的原因有三：一是今年整體商品做多情緒濃厚，前期銅價表現低迷，因此突破前期壓力位后引發大量資金入場做多；二是倫銅、美銅基金持倉多頭均創歷史新高，表明海外基金在積極做多銅；三是前期終端銅消費企業存在原材料未保值敞口，銅價上漲趨勢確立后，被迫高位補倉。

本輪銅價上漲，中國因素功不可沒。南華期貨金屬分析師方森宇認為，首先是中國經濟數據的走好：國內GDP增速保持平穩，制造業PMI指數逐步走高，PPI指數結束4年多的負增長之后加速上行，提振了市場對銅價走勢的預期；其次是國內通脹壓力逐步體現，在通脹抬頭背景下，金屬銅的金融屬性會越來越明顯，吸引投機資金的關注；第三，匯率變動也使得滬銅價格表現強勢，并帶來倫銅價格走高，這是本輪上漲最重要的導火線。“綜合上述因素來看，基本面尚未對銅價構成利多，主要是金屬銅的金融屬性在起作用。”

曹揚慧也表示，銅價的走強與宏觀經濟的改善密不可分，尤其是通脹預期再次抬頭，整個大宗商品市場氛圍改變，市場對于資產價格的預期不斷修正，都對價格有一定拉升作用。近期很多商品的上漲都是從國內市場率先發動的，一方面是“中國因素”起到一定作用，另一方面也與人民幣匯率波動有一定關系。

不過，景川表示，在中國經濟初步企穩的背景下，銅的供需仍然維持過剩狀態，中國因素難以在這個全球定價的商品上獨撐大局。

世界金屬統計局（WBMS）10月報告顯示，2016年1-8月全球銅市場供應過剩9萬噸。倫敦研究機構CRU Group上個月早些時候更是預計，明年全球精煉銅產量將過剩42萬噸，創八年最大過剩。

除此之外，卓創資訊分析師孫克文補充指出，特朗普當選美國總統后市場對其執政理念由壞轉好心態的變化，加之LME銅庫存下降和銅冶煉TC/RC費用的可觀也支撐了銅價上漲。

但全球最大上市銅礦企業Freeport首席執行官Richard Adkerson則認為，特朗普刺激長期而言對銅價有提振作用，但程度不大，最主要還是需要中國處于一個積極的經濟增長環境之中。

還有分析認為，近期銅價走高還與中資企業大量出海并購礦產資源有關。據彭博8月消息，中國有色礦業集團可能投資高達20億美元的資金，以開發剛果（金）最有前途的銅礦資產。

 “銅博士”引領新一輪牛市？

今年以來，黑色系掀起了商品市場上波瀾壯闊的多頭行情。年末將至，“銅博士”發威，能否接棒黑色系，掀起新一輪漲勢呢？

景川認為，銅價走強與黑色暴漲背后的邏輯不同。黑色作為中國自主定價的商品，受國內自身貨幣因素的影響極大，同時去產能在黑色行業里極為明顯，導致黑色商品出現了階段性的供需失衡，疊加貨幣因素導致價格大幅上漲。有色則不同，其具有全球定價的特征，在美國制造業及房地產業復蘇的背景下，疊加中國貨幣因素以及商品板塊基差回歸之下，銅有望繼續上漲，但有別黑色系的上漲表現。

花旗在近期發布的報告中也表示，隨著全球經濟增長加速，2017年大部分原材料將會表現強勁。該行預計，2017年商品市場上供應過剩的局面有望逐步消失，恢復平衡。在未來6-12個月內，看好原油、銅、鋅和小麥。

不過，也有業內人士指出，銅價反彈是經濟短暫回暖的一個反映，但并不代表能夠扭轉銅需求面的弱勢。從中下游企業的訂單反映情況來看，下游需求方面還是存在是否能夠持續改善的擔憂，企業仍然面臨嚴酷的生存困境。

 “從整個大宗商品的走勢來看，投資者的預期已經改變了，大宗商品持續下跌幾無可能。”方森宇認為，對金屬銅而言，銅價走勢的驅動因素也已經改變：貨幣和通脹或將成為銅價階段性驅動因素。盡管2017年仍然會有大量新增銅礦山，但是市場對銅精礦過剩的擔憂即將步入尾聲，同時銅價被基本面一直壓制在相對低位，也成為投資者追捧的標的。展望大宗商品后市，整體價格重心將會逐步上升，對整個大宗商品價格趨于樂觀。

經濟企穩回暖是銅價大幅走強的基本條件。徐邁里認為，經濟的回暖和今年中國的政策帶動有較大關系。當下房地產政策全面收縮，料將對明年經濟產生一定影響。對于大宗商品走勢而言，今年是價格重估的一年，一旦重估完成，商品價格將出現明顯分化，回歸基本面行情。

孫克文認為，此番上漲只能認定為暫時性的拉漲，不能作為經濟企穩的預兆。銅后期走勢如何依然取決于人民幣匯率和美聯儲議息會議結果，整體上銅價可能維持高位震蕩走勢，大幅上漲或大幅下跌的概率較小。